在复杂的全球经济形势下，重卡与装备制造巨头潍柴动力（SZ000338，股价23.78元，市值2072.00亿元）交出了一份“喜中带忧”的成绩单。
3月26日晚间，潍柴动力发布的2025年年报显示，公司2025年实现营业收入2318.09亿元，同比增长7.47%。与之形成鲜明对比的是，归母净利润虽为109.31亿元，但同比下滑4.15%，扣非后净利润则同比下降8.22%。
《每日经济新闻》记者注意到，在这份超2300亿元的庞大营收账本背后，潜藏着增收不增利的矛盾。一方面，公司全年研发投入近96亿元，却难抵海外控股子公司重组等带来的盈利承压；另一方面，账面上高达252.69亿元的巨额商誉本期“零减值”，海外并购在扩大全球版图、贡献过半营收的同时，也让资本市场对潜在的财务减值风险保持高度警惕。
营收增长，净利反降
2025年，潍柴动力营业收入规模再上新台阶，达到2318.09亿元，同比增长7.47%。
分产品线来看，动力总成、整车整机及关键零部件实现收入1004.11亿元，同比增长11.84%；智慧物流业务实现收入910.77亿元，同比增长2.65%；农业装备业务实现收入187.89亿元，同比增长2.42%。
然而，在营收规模多点开花、全面扩大的同时，潍柴动力的核心盈利能力却面临着严峻的考验。
财报核心数据显示，2025年潍柴动力归母净利润为109.31亿元，同比下降4.15%；反映主营业务真实盈利水平的归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润为96.62亿元，同比下降8.22%。
《每日经济新闻》记者注意到，导致“增收不增利”现象的一个核心因素是其海外控股子公司KION GROUP AG（凯傲集团）。潍柴动力在年报中披露：“本公司之控股子公司 KION GROUP AG因其效率计划本期计提相关支出12.76亿元，影响本公司归属于上市公司股东的净利润3.93亿元。”
此外，在利润指标承压的背景下，潍柴动力依然保持高强度的研发投入。2025年，公司研发投入金额高达95.76亿元，占营业收入的比例略降至4.13%，绝对资金体量较上年增长1.81%。
潍柴动力在2025年财报中强调，公司始终将科技创新作为发展的“头号工程”，其中发动机领域研发强度近6%。大量资金投向了诸如“WP16NG国六气体机开发”“重卡500kWh底置动力电池开发”“大吨位电动轮开发项目”以及“大缸径高端发动机实验室建设项目”等前沿硬核技术领域。
持续的高标准研发投入为潍柴动力带来了包括发布全球首款本体热效率突破53%的柴油机等技术红利与壁垒。但在短期的财务维度上，这些尚未完全转化为利润增量的高昂研发投入叠加大幅攀升的管理费用，使得公司当期盈利承压。
海外并购红利与风险并存
潍柴动力长期的“产品经营、资本运营双轮驱动”战略，特别是其在海外市场的频频出手和并购扩张，为公司带来了庞大的资产规模与全球市场份额，但也同时在资产负债表上留下了无法忽视的巨额商誉。
《每日经济新闻》记者注意到，截至2025年12月31日，潍柴动力的商誉账面原值已经高达257.82亿元。
分析资产结构可以发现，这些商誉绝大部分来源于历史上的数次重大海外并购项目。其中，合并凯傲（KION）产生的商誉期末余额为69.93亿元；合并德马泰克（Dematic Group）产生的商誉期末余额最高，达到160.42亿元；合并德国液压传动有限责任及两合公司产生的商誉也达到了8.73亿元。
值得关注的是，在如此庞大的商誉基数下，本期公司对商誉并未计提任何新的减值准备。
根据年报披露的减值测试方法，潍柴动力管理层对各项重要资产组组合均采用了较为乐观的预计未来现金流量增长假设，例如对凯傲（资产组组合C）和德马泰克（资产组组合D）的5年以后现金流量估计长期平均增长率均设定为1.00%和1.30%。
值得注意的是，这一系列海外大并购为潍柴动力拓展全球版图、对冲国内周期波动带来了显著的营收支撑红利。2025年，潍柴动力国外地区实现营业收入1228.83亿元，占总营收的比重超越半壁江山，高达53.01%。同时，智慧物流板块的核心承载者凯傲集团全年实现收入113亿欧元，并在数字化与生成式人工智能等下一代智慧物流技术领域巩固了引领地位。
然而，营收红利之下暗涌的财务风险同样不容市场忽视。正如前文所述，海外控股子公司凯傲集团的效率计划已经造成了高达12.76亿元的账面支出，直接拖累了母公司的业绩表现。
此外，在公司未来发展展望上，潍柴动力提到：展望2026年，地缘政治复杂演变、科技革命加速突破、全球市场竞争更加复杂激烈，将是影响宏观经济和行业格局的关键变量。
《每日经济新闻》记者注意到，因为上述风险因素存在，一旦未来海外宏观经济环境进一步恶化，或者被收购资产的后续业务整合及盈利能力未能达到减值测试时预期的现金流测算标准，这悬于头顶的257.82亿元随时可能面临巨大的“爆雷”减值风险，进而对公司未来的财务健康度与净利润造成打击。
在打造“世界一流的高端装备跨国集团”的道路上，如何在获取海外市场红利的同时平稳化解历史并购带来的商誉“堰塞湖”，如何让百亿元级的研发投入真正反哺利润增长，仍是潍柴动力管理层在2026年亟待破解的必答题。
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